德州对冲基金掌门CIO：用GP Stake做主题投资
Christopher Zook是CAZ Investments的CIO。二十年前，Christopher创立了这家MFO，目前管理着50亿美元的资金，其中包括来自CAZ团队和股东的5亿美元。
在创办CAZ之前的十年，broker出身的Christopher听了知名教练Tony Robbins的一场研讨会，自此开始筹备自己的资管公司。他热衷于主题化的投资，也因此在早期就拥抱了GP stake的概念，并且抓住了做空和做多的关键节点。
Christopher和LP的关系更像是互认的合作伙伴。他对于帮LP和自己赚钱有极大的热情，由于这样的热情，他在稍纵即逝的机会面前能迅速作出准确的判断。本期访谈中，这位个人色彩鲜明的CIO生动地展露了自己创业的历程，以及对GP stake机制的剖析。
01 1年为期，一切都为创立资管公司做准备
Q：你早期的投资经历是怎样的？
Christopher：我高中时就开始了解投资，也稍微尝试了一些，但真正开始大规模投资是在大学。我通过交易大宗商品期货和货币，自付了大学学费。我一直对市场很感兴趣。在我的职业生涯中，一直都在回到那份对投资的热情和对追求回报的热爱。
Q：它们是如何引领你创办CAZ的?
Christopher：我最初是做broker的。刚踏入这个行业不久，雷曼兄弟就把我招走了，去协助投行客户，后来我又被Oppenheimer Holdings挖走。
Q：是什么促使你创办自己的公司呢？
Christopher：我一直热爱资产管理这个领域。做broker在价值、利润和趣味性方面都非常高，但同时它也像一个不停旋转的仓鼠轮，它让我越来越远离了管钱、做投资和寻找投资机会的核心工作。
其实做公司这个决定可以追溯到我21岁的时候。1991年，我和妻子参加了Tony Robbins的一个研讨会。Tony是我非常喜欢的潜能开发教练，他为克林顿和戴安娜王妃做过私人顾问，也coach过曼德拉、戈尔巴乔夫和世界网球冠军阿加西等等。
听完那场会，我设定了一个目标，在10年内创办一个名为CAZ Investments的公司，而且我清楚地知道它会是什么样子。所以在接下来的十年里，每一步都是为这件事做准备。
九年九个月之后，我创立了CAZ Investments。
Q：你当初设想的模式是什么？
Christopher：我最初构想的模式是一家私募股权公司，一支对冲基金，再加上broker服务。但是在筹备做公司的那十年里，我意识到我想做的一切都与broker的业务无关。
Q：你开始创业时，已经做了将近十年的broker，进入一个大部分业务与之前不同的领域，对你来说是怎样的经历？
Christopher：实际上非常顺利。从1992年开始，我就开始以主动投资的风格管理一些资金，所以在做broker的同时，也参与了资产管理业务，换工作的时候也保持了我的业绩记录。
我主要做多头和大盘股的GARP策略，所以在我创办公司之后，有很多另类资产的投资，我们把它们合并成了一个对冲基金。公司刚刚启动一个月，就发生了911事件，这给业务的开展带来了一些有趣的动态，但整体上相当顺利。
Q：你今天对待投资的方式与对冲基金和私募有些不同。从创办CAZ到它最终的样子，经历了什么过程？
Christopher：我们最初的业务模式和设计是，我们首先是我们自己的LP，然后我们会想办法在市场上做些事情，再向LP开放。多头的大盘策略提供了一个良好的核心，而我们所有的另类资产投资构成了它的卫星。
Christopher Zook
”我们首先是我们自己的LP，然后我们会想办法在市场上做些事情，再向LP开放。”
真正开始转变是在2005年左右，我们和John Paulson（因在2008年金融危机中大肆做空而获利，被称为“对冲基金第一人”）一起做空次贷市场的时候。
我和John的关系非常好，可以追溯到1994年。和John一起做空次贷市场，是我们非常希望为所有LP提供的机会。
我们有一个基金可以做这件事，但我们想要一个专门的投资工具去做，最终也成功地创建了这个工具。
我们发现这对LP非常有吸引力，因为我们能够完全与他们的利益保持一致，我们是自己所做投资的最大LP。我们没有收管理费，只是从利润中提取一定比例，这在LP和我们自己看来，都是完美的利益一致。
最终我们发现，当利益最大程度一致时，获得的利润也达到了最大的程度。这促使我们更加努力地朝着“中转导管（conduit）”的方向发展，有些人把它叫做SPV。这样能真正覆盖整个投资领域，并将我们自己的钱投到想投的任何地方。
后来我们逐渐将关注重点放在了另类资产身上，把多头大盘股业务拆成了一个独立的投资顾问机构。我们所做的一切都是集合投资工具（pooled vehicles），所有的投资都是另类资产。
02 先有主题，再有项目：投前就确信“这事很难不赚钱”
Q：你们今天的业务是什么？
Christopher：为我们全球的LP网络精选独特的投资机会。我们在47个州、14个国家拥有2000名LP，我们提供给他们的，是经过我们亲自筛选、亲自投资的项目，然后以他们无法独立获得的方式向他们开放。
”我们在47个州、14个国家拥有2000名LP，我们提供给他们的，是经过我们亲自筛选、亲自投资的项目，然后以他们无法独立获得的方式向他们开放。”
Q：你是如何开始这一切的？你提到了次贷危机，你是如何发现这个机会，又是如何演变的？
Christopher：我一直非常看重主题，对我们来说，主题化的投资是为了让我们更好地完善想法、努力和精力。
2006年，我非常清楚地意识到房地产泡沫要破裂。我当时非常沮丧，因为我不知道如何做空房地产，不知道如何利用这次泡沫破裂。
有天在洛杉矶机场，当时我正在开会，无意中瞟到电视上有一家叫DyeTech Funding的公司在做广告，他们声称可以提供房屋价值120%的信贷，无需检查信用，无需核实收入。我当时大喊：“这太疯狂了！”所有候机的人都以为我疯了。
我当时正好去纽约，和John及其团队会面。他们谈论了他们在房地产方面做的事，我用了45分钟决定参与，但我用了45天弄清楚他们到底在说什么：CDS（信用违约掉期）和CDO（抵押债券）等等。
但很明显，他们找到了一个非常好的方法利用房地产泡沫的破裂。我们知道，这是一个可以从我们认为会发生的事情中获利的方法。如果这导致整个经济体系崩溃，它也将是我们portfolio的一个重要对冲。
我们对每个投资主题都采用相同的方法：主题是什么，利用这个主题的最佳风险回报是什么，从哪里开始，找到最好的团队合作伙伴是谁。
”我们对每个投资主题都采用相同的方法：主题是什么，利用这个主题的最佳风险回报是什么，从哪里开始，找到最好的团队合作伙伴是谁。”
大多数情况下，我们的团队内部都没有相关的专业知识。有时我们会懂一些，但更多时候我们会和世界上最擅长他们所做领域的人合作，做好这个主题。
Q：我想深入探讨一下这些主题。但在此之前，我们可以谈谈，你是如何思考投资，识别这些主题的？
Christopher：我们非常喜欢顺势而为，做有巨大顺风的事情。我们也会在逆势中投资，但必须得到成倍的回报，才愿意去逆势操作。
”我们非常喜欢顺势而为，做有巨大顺风的事情。我们也会在逆势中投资，但必须得到成倍的回报，才愿意去逆势操作。”
2009年和2010年，我们购买在金融危机中被摧毁的资产时，显然是逆势操作。但因为我们做空了次贷市场，我们得到了所需的现金流。当时我就像一个孩子在糖果店里一样：“哦，天哪，我要买这个，我要买那个。”
但大多数时候，我们会寻找顺势而为的机会，然后用情景分析去想，哪种结果能让我们以最高的信心取得成功。
这在今天已经非常困难了，但仍然存在一些机会。在做的很多事情中，我们总是从这样的角度去看：我们真的很难不赚钱。如果明摆着能赚钱，我们就会非常满意这个能获得极佳回报的机会。
”在做的很多事情中，我们总是从这样的角度去看：我们真的很难不赚钱。如果明摆着能赚钱，我们就会非常满意这个能获得极佳回报的机会。”
03 通过GP Stake，和你看好的人建立合作关系
Q：我们可以从你提到的那些领域开始，比如GP stake，你对这个机会有什么看法？
Christopher：如果你看GP stake领域的机会，你会发现它和私募股权的独特性相联系。在对冲基金领域，GP stake非常受欢迎，我们只是继续在做之前做的事。
并不是说我们不喜欢传统的模式，只是它的结果相对二元化。如果你投了一家对冲基金，两年后要么表现非常出色，要么就破产了，中间的情况相当少见。当然也有，但不多。对于被动的第三方来说，情况会更加二元化。
我们在Dyal Capital Partners的合伙人在一个会上和我们说了这个机会，我用了45分钟就决定加入。
除了下行保护和现金收益之外，我们还能看到GP stake能带来的更多机会，尤其是在中型规模的市场。我们今天可以看到的公司，规模可能只有30亿、50亿或者100亿美元，但它们确实有能力成为未来的巨头，可能会发展成500亿到1000亿美元的企业，这为我们提供了非常不对称的机会去投这些企业。
Q：过去几年，你有没有看到这些情况发生变化？大家一直对GP stake有个问题，就是为多个LP服务。GP的行为在出售股权的过程中是如何演变的？
Christopher：我们一直非常关注的事情是GP出售股权的动机是什么，这是公开能查到的信息。今年早些时候，我们把少数股权出售给了Tony Robbins。为什么？因为我们相信，通过GP stake合作，我们可以迅速和最优秀的人共同发展业务，而不是单独发展。
”通过GP stake合作，我们可以迅速和最优秀的人共同发展业务，而不是单独发展。”
以我们自己为例，因为Tony、AJ和Josh成为了我们的股东，我们会对投资有不同的看法吗？答案绝对是否定的。我们对他们负有更多的责任吗？是的。但自从我2001年做公司以来就一直有股东，负责任是很正常的，重要的是怎么履行好我们的责任，就是把公司做好。
所以我们的想法没有改变，大多数和我们类似的公司也是一样的。他们拥有自己公司的75%、85%、90%，在我们购买了他们的股权之后，他们的首要目标是确保他们的业务增长，为客户做正确的事情，最终确保每个人都因此获利。
二十年前，我担任德克萨斯对冲基金协会主席的时候进行了一场大辩论，关于对冲基金是否真的关心20%的carry，还是只关心2%的管理费。
这在对冲基金行业中相当普遍，如果容易募到10亿、20亿、40亿美元，而且你在这些资产上拿了2%的管理费，那么你不会想冒太大风险，因为你不想妨碍管理费的收入。
一级市场也有相似的情况，一些公司的增长纯粹是为了增长，而不是出于业绩考虑。但如果一家公司把注意力从回报上移开，它就不会吸引到新的资金；如果他们不吸引新的资金，就会丢掉绝佳的赚钱机会。
”如果一家公司把注意力从回报上移开，它就不会吸引到新的资金；如果他们不吸引新的资金，就会丢掉绝佳的赚钱机会。”
GP stake的主题最早源自德克萨斯州的阿拉莫。阿拉莫是德州的一个著名地标，讲述了德州从墨西哥独立出来的历史。
在我们投的一家公司的投资者会议上，我的左右两边是两位大型养老金机构的代表。我问他们：“你们业务中最大的挑战是什么？”
他们回答说：“毫无疑问，我们现在最大的挑战是要投出去的钱太多了。”其中一位大概在喝了三杯酒之后，开始抱怨他每个季度都有10亿美元要投出去。
他说：“如果我去告诉我的董事会，这个季度要雇佣这20个GP，下个季度又要雇佣20个不同的，每个人都是5000万美元，我会被解雇的，因为他们不想看到这种情况。但是如果我去告诉他们，我们会雇佣这四个你们已经了解的GP，他们的质量非常高，投给每个人2.5亿美元，那么他们会给我涨工资。
我最高兴的是能通过GP stake与我们看好的合作伙伴建立关系，他们的利益也是我们的利益，对他们不利的事情对我们也是不利的，对合作伙伴和LP最有利的事情仍然是我们投资成功的主要推动力。这就是为什么我们非常喜欢GP stake这个领域。
Q：未来它会如何发展？
Christopher：对我们来说，成功的绝大部分取决于整个组合的成功，而不是一只单独基金的成功。如果一只基金的回报率是2.2倍，而不是2.0倍，对我们来说当然是更好的，但关键在于他们是否能够发展他们的业务，并保持稳定。
在工作之外，我是德克萨斯州养老金审查委员会的成员，因此我们是德州100家公募基金的监督机构。
有一点我可以明确告诉你，就是这些人有一个问题。他们有一个六到七个百分点的回报预设，必须达到这个水平，但他们的股票或者固收业务是不可能满足这个需求的，所以他们不得不做更多的一级市场投资。
这也是我所说的巨大顺风，就是一级市场投资作为一种资产类别的增长。但有个有趣的现象，我们从很多LP那里得知，大多数LP都认识到，在这个估值水平下，他们可能不会得到10年前那样高的回报。
如果你是一家公共养老金基金的董事，你的回报预设是7%，某只基金上个周期给你带来了16%的回报，而这个周期你认为他们会带来13%的回报，那他们依然是你最好的选择。所以你仍然会给他们10亿或者5亿美元，让他们去做这13%的回报。
Q：你犯过的最大错误是什么，你从中学到了什么？
Christopher：你必须招聘合适的人，如果你觉得有可能，哪怕只是有一点点可能，招这个人是个坏主意，那就别雇佣他。这符合那句古老的格言：慎重选择，迅速解除。这句话我花了很长时间才学会，而且我仍然在挣扎，但这句话是对的。
”你必须招聘合适的人，如果你觉得有可能，哪怕只是有一点点可能，招这个人是个坏主意，那就别雇佣他。”
我在这些年里犯过的两个非常严重的错误都是关于招聘。这两个错误最终的结果都非常糟糕，因为我没有听从我的洞察力和内心的声音。
我招他们的时候会想：“这个人也许可以把这个工作做好。”但现在，如果我内心没有强烈的信念，认为招某个人是个好主意，那我是不会去做的。
Q：你父母传授给你的哪个教诲在你心中留下了最深的印象？
Christopher：这个问题对我来说比较难回答，因为我在13岁时基本就和我的父亲断绝了关系，但我和我的母亲关系非常好。
我的父亲在迷失他的道路之前，也确实教给我了一些东西。他告诉我关于辛勤工作的重要性，他教我注重细节，以及如果你下定决心要做某件事，你可以实现你想做的任何事情。
Q：最后一个问题，有什么人生教训，你希望自己年轻时就知道？
Christopher：无论做什么都要充满热情，最重要的是找出你的热情所在，然后去想办法创造一个别人无法抗拒的机会。对我们来说，就是我们只有在别人赚钱的时候才会得到报酬。
”最重要的是找出你的热情所在，然后去想办法创造一个别人无法抗拒的机会。”
很多LP选择和我合作的原因之一是，我热爱自己的工作。这并不意味着我是完美无缺的，但我充满热情。大多数人一辈子都在做他们并不真正热爱的事情，这是一种遗憾，因为生命太短暂，不应该缺乏热情。
风投是现代的史诗。我们记录风投历史上星辰的起落，记载那些有纪律，有决心的基金获取的丰厚回报，也让大家看到那些管不好人、管不住钱的基金的黯然离场。
本文来自微信公众号“溯元育新”（ID：EnvolveGroup），作者：溯元育新，36氪经授权发布。
